（原標(biāo)題：聚焦IPO | 錦江電子業(yè)績(jī)欠佳，募資欲望不小，私募基金竟成股權(quán)激勵(lì)受益人）

紅周刊 本刊編輯部 | 劉杰

銷售顯露疲態(tài)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，但錦江電子募資擴(kuò)產(chǎn)的欲望卻不小，其擬募資金額是凈資產(chǎn)的數(shù)倍，以其體量，能否消化巨額募資帶來(lái)的產(chǎn)能是令人懷疑的。

(資料圖片僅供參考)

近日，四川錦江電子醫(yī)療器械科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“錦江電子”）的IPO申請(qǐng)獲得受理，其正式披露了招股書，擬登陸科創(chuàng)板。

雖然，該公司報(bào)告期內(nèi)的營(yíng)收在下滑，業(yè)績(jī)表現(xiàn)也不佳，但其估值卻在大幅增長(zhǎng)，而這背后不乏一眾資本的助力。有意思的是，有私募基金竟然能以較低的“員工價(jià)”受讓股權(quán)，享受到公司股權(quán)激勵(lì)的實(shí)惠，背后原因耐人尋味。

此外，錦江電子最近一期的產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷率都不高，然而其募資擴(kuò)產(chǎn)的欲望卻不小，本次IPO其計(jì)劃募集資金達(dá)26.91億元，是其凈資產(chǎn)的數(shù)倍，以其本身并不大的體量，募集如此巨額的資金，一旦募投項(xiàng)目完成，屆時(shí)公司產(chǎn)能能否順利消化也令人懷疑。銷售顯露疲態(tài) 業(yè)績(jī)表現(xiàn)欠佳

巨額募資合理性存疑

作為一家正在IPO的公司，錦江電子的業(yè)績(jī)表現(xiàn)著實(shí)不佳。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)其營(yíng)業(yè)收入分別為4133.90萬(wàn)元、6061.59萬(wàn)元、5915.90萬(wàn)元，后兩期同比增速分別為46.63%、-2.40%，實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為2472.50萬(wàn)元、-1658.97萬(wàn)元、-104.24萬(wàn)元，后兩期同比增速分別為-167.10%、93.72%。不難看出，其銷售已顯頹勢(shì)，且仍處于虧損狀態(tài)。

2020年，錦江電子雖然實(shí)現(xiàn)了盈利，但實(shí)際上卻是靠著出售資產(chǎn)換來(lái)的短期繁榮。當(dāng)年，其處置蘇州信邁醫(yī)療器械有限公司部分股權(quán)取得了2298.97萬(wàn)元收益，占當(dāng)年凈利潤(rùn)90%以上。換言之，在報(bào)告期內(nèi)，其并未能憑借經(jīng)營(yíng)主營(yíng)產(chǎn)品而獲得豐厚利潤(rùn)，反而在賠本。

在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，錦江電子主要產(chǎn)品為多道生理記錄儀、心臟射頻消融儀及導(dǎo)管類產(chǎn)品，以2022年為例，前述三種產(chǎn)品貢獻(xiàn)收入占比分別為68.16%、6.55%、13.82%。

多道生理記錄儀為其拳頭產(chǎn)品，并為其主要收入來(lái)源，但值得關(guān)注的是，2022年，其多道生理記錄儀銷量下滑9.47%、銷售單價(jià)下降1.22%，可謂是量?jī)r(jià)齊跌。心臟射頻消融儀方面，2022年錦江電子的銷售額為381.42萬(wàn)元，較上年的637.32萬(wàn)元，近乎“腰斬”。

對(duì)此，錦江電子表示，公司設(shè)備類產(chǎn)品主要通過(guò)經(jīng)銷商參與終端醫(yī)院的招投標(biāo)進(jìn)行銷售，銷售價(jià)格與終端醫(yī)院招投標(biāo)價(jià)格存在一定的價(jià)格聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，產(chǎn)品價(jià)格各期無(wú)大幅波動(dòng)情況，主要受終端醫(yī)院需求情況與市場(chǎng)行情價(jià)格波動(dòng)影響。2022年公司心臟射頻消融儀銷量出現(xiàn)較大幅度下滑，主要系當(dāng)年醫(yī)院臨時(shí)調(diào)整資金使用方向，重點(diǎn)解決急需項(xiàng)目或重大項(xiàng)目建設(shè)，減少了心臟射頻消融儀的采購(gòu)需求。

可喜的是，2022年，錦江電子的導(dǎo)管類產(chǎn)品銷量大增，雖然該產(chǎn)品銷售單價(jià)較上年下調(diào)了10.89%，但憑借銷量陡增，該產(chǎn)品銷售額較上年大幅增長(zhǎng)，金額為804.40萬(wàn)元。

但值得注意的是，2022年10月14日，由福建、河北、山西等27個(gè)?。▍^(qū)、市）組成采購(gòu)聯(lián)盟，開展心臟介入電生理類醫(yī)用耗材省際聯(lián)盟集中帶量采購(gòu)，錦江電子已上市的電定位標(biāo)測(cè)導(dǎo)管和電定位射頻消融導(dǎo)管產(chǎn)品目前已進(jìn)入此次集采范圍并成功中標(biāo)。其坦言產(chǎn)品終端中標(biāo)價(jià)格較集采前有所降低，相關(guān)產(chǎn)品的出廠價(jià)格和毛利率將有所下滑。

集采中標(biāo)的影響往往存在滯后性，錦江電子2022年底中標(biāo)，相關(guān)產(chǎn)品的銷售情況通常反映在次年，也就意味著其報(bào)告期內(nèi)業(yè)績(jī)尚未受此次集采影響，但在出廠價(jià)格和毛利率下滑的情況之下，該業(yè)務(wù)后續(xù)能否為其創(chuàng)造利潤(rùn)仍然存在較大的不確定性。

主營(yíng)產(chǎn)品銷售顯露疲態(tài)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳的情況之下，錦江電子募資擴(kuò)產(chǎn)的欲望卻不小。據(jù)招股書顯示，其本次擬募集資金26.91億元，主要用于醫(yī)療器械研發(fā)及技術(shù)中心建設(shè)項(xiàng)目、醫(yī)療器械生產(chǎn)基地項(xiàng)目、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)及營(yíng)銷能力建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。但問(wèn)題在于，2022年，隨著產(chǎn)能的提升，其部分產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率并不高，比如設(shè)備類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率為80.82%，產(chǎn)銷率則為86.44%，均有不小的提高空間。而導(dǎo)管類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率雖然達(dá)到了98.06%，但產(chǎn)銷率僅有42.92%，這意味著其生產(chǎn)的此類產(chǎn)品連一半都未賣出。在上述背景下，其不先考慮如何提升產(chǎn)銷率和產(chǎn)能利用率而是要大肆擴(kuò)產(chǎn)，缺乏合理性。

值得一提的是，因?yàn)殇N售放緩，錦江電子的存貨不斷攀升，報(bào)告期內(nèi)，金額分別為2669.83萬(wàn)元、4020.51萬(wàn)元、7342.94萬(wàn)元，但與之相反的是，其存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提比例持續(xù)下滑，分別為7.28%、5.49%、4.17%。據(jù)上文所述，其不少核心產(chǎn)品的銷售價(jià)格在下降，且未來(lái)還有進(jìn)一步下挫的可能，因此其存貨跌價(jià)準(zhǔn)備是否已計(jì)提充分是存疑的。

錦江電子本身規(guī)模較小，截至2022年末，其凈資產(chǎn)僅為4.58億元，而本次募資額近乎是公司凈資產(chǎn)的6倍。以其現(xiàn)在的體量，在銷售狀況不佳的情況下能否消化這樣的融資規(guī)模帶來(lái)的產(chǎn)能增加是令人懷疑的。

供應(yīng)商疑點(diǎn)重重

或影響數(shù)據(jù)真實(shí)性判斷

在銷售模式上，錦江電子主要采取經(jīng)銷為主、直銷為輔的銷售模式。報(bào)告期內(nèi)，一般經(jīng)銷模式下產(chǎn)生的收入占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為85.31%、92.80%、92.99%。從大客戶銷售情況來(lái)看，其前五大客戶收入占比不高，2022年為最高年份，也僅為15.63%，這意味著其經(jīng)銷商數(shù)量較多，且較為分散。而供應(yīng)商方面，《紅周刊》注意到錦江電子的供應(yīng)商中疑似存在空殼公司。

據(jù)招股書顯示，深圳市諾誠(chéng)時(shí)代科技開發(fā)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“諾誠(chéng)時(shí)代”）分別為錦江電子2020年、2022年的第五、第二大供應(yīng)商。據(jù)企查查顯示，2022年6月，因通過(guò)登記的住所或經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所無(wú)法聯(lián)系，諾誠(chéng)時(shí)代被列入經(jīng)營(yíng)異常名錄，而且其參保人數(shù)自2019年起就一直為0人，因此，該供應(yīng)商的真實(shí)性令人懷疑。

上述情況并非孤例，錦江電子2020年的第三大供應(yīng)商深圳市恩智科技有限公司在2019年9月也因通過(guò)登記的住所或經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所無(wú)法聯(lián)系，被列入經(jīng)營(yíng)異常名錄，其參保人數(shù)也為0人。

不僅如此，錦江電子的供應(yīng)商還存在“閃設(shè)閃銷”的情況。上海恒云貿(mào)易商行（以下簡(jiǎn)稱“恒云貿(mào)易”）成立于2019年5月，是一家獨(dú)資企業(yè)，然而該公司2020年便成為錦江電子的第二大供應(yīng)商，該公司參保人數(shù)自成立后便一直為0人，值得注意的是，該公司2022年1月便注銷了。

錦江電子供應(yīng)商存在上述種種疑點(diǎn)，到底是其在供應(yīng)商選擇方面存在問(wèn)題，還是背后另有隱情，外界并不知曉，然而，原材料采購(gòu)數(shù)據(jù)事關(guān)生產(chǎn)成本，也影響著企業(yè)的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，因此其銷售收入及業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)的真實(shí)性也難免令人懷疑。

私募基金成股權(quán)激勵(lì)受益人

高估值恐名不副實(shí)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，李楚文直接持有錦江電子13.02%的股份，李楚雅直接持有其22.06%的股份，二人合計(jì)直接持有其35.08%的股份，為共同實(shí)際控制人。李楚渝、李楚森和李楚武為共同實(shí)際控制人的一致行動(dòng)人，分別直接持有錦江電子1.58%、12.11%和4.17%的股份。前述五人為親兄弟關(guān)系，合計(jì)控制錦江電子52.95%的表決權(quán)。

事實(shí)上，作為一家醫(yī)療器械公司，錦江電子在報(bào)告期內(nèi)（2020年至2022年）的業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不出色，正如前文所述，報(bào)告期各期，其營(yíng)收規(guī)模均未超過(guò)億元，且近兩期業(yè)績(jī)均處于虧損狀態(tài)，故其未選擇帶有業(yè)績(jī)門檻的上市標(biāo)準(zhǔn)，而是采用了科創(chuàng)板上市第五套標(biāo)準(zhǔn)：預(yù)計(jì)市值不低于40億元。

在報(bào)告期初，錦江電子實(shí)施了多輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資，據(jù)招股書顯示，2020年1月，李楚森將其所持錦江電子2%的股權(quán)以900萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給錦寧合伙，照此計(jì)算，彼時(shí)估值為4.5億元。

當(dāng)年11月，錦江電子實(shí)施增資，由錦醫(yī)合伙以301.25萬(wàn)元認(rèn)繳新增注冊(cè)資本23.17萬(wàn)元（股權(quán)約1.97%），由錦航合伙以218.75萬(wàn)元認(rèn)繳新增注冊(cè)資本16.83萬(wàn)元（股權(quán)約1.43%），照此計(jì)算，則其本次估值降至約1.5億元。

事實(shí)上，錦寧合伙、錦醫(yī)合伙、錦航合伙均為錦江電子的員工持股平臺(tái)，其中，股東多為錦江電子的高管及員工，錦江電子正是通過(guò)這幾個(gè)員工持股平臺(tái)來(lái)施員工持股計(jì)劃的，因此上述交易中，交易價(jià)格偏低屬于“員工價(jià)”尚且可以理解。

然而，令人不解的是，員工持股平臺(tái)錦醫(yī)合伙和錦航合伙中，持股比例最高的則是一家私募基金——元亨六期，該股東在兩個(gè)平臺(tái)的持股比例分別為17.29%和26.85%。股權(quán)穿透后，元亨六期的實(shí)際控制人為邊劍霞，然而，檢索招股書發(fā)現(xiàn)，其并沒(méi)有在錦江電子擔(dān)任職務(wù)。既然如此，那么私募基金元亨六期為何會(huì)成為錦江電子為實(shí)施員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃而創(chuàng)建的兩個(gè)持股平臺(tái)的最大股東呢？這令人很是不解。

2021年12月，李楚森、信立泰器械分別將所持錦江電子部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓至高瓴祈翼，同時(shí)，李楚森、信立泰器械還分別將所持錦江電子部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓至高瓴祈睿，此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為306.03元/每1元注冊(cè)資本，對(duì)應(yīng)的公司估值達(dá)36億元。

緊接著，2022年2月，李楚雅、李楚武、李楚渝、李楚森、陳友慧將股權(quán)轉(zhuǎn)讓至維心醫(yī)療、松源基金、惠每康欣，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為372.42元/注冊(cè)資本，對(duì)應(yīng)公司估值46億元。僅僅2個(gè)月時(shí)間，錦江電子估值得以大幅提升，經(jīng)過(guò)此輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，其估值已經(jīng)達(dá)到了其所選的上市標(biāo)準(zhǔn)。

2022年3月，李楚渝將所持錦江電子5.37萬(wàn)元出資額以2000萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給元亨六期，對(duì)應(yīng)估值與前次相差不大。問(wèn)題在于，私募基金元亨六期不僅為員工持股平臺(tái)的股東，此前以“員工價(jià)”獲得了錦江電子的股份，此時(shí)，估值大幅提升后，其又支付大量資金，受讓一致行動(dòng)人的股權(quán)，其中緣由招股書中并未披露，但如此奇怪的行為，雙方私下是否簽訂了“抽屜協(xié)議”是需要公司解釋清楚的。

（本文已刊發(fā)于7月1日《紅周刊》。）

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