（原標(biāo)題：聚焦IPO | “天花板”過(guò)低，蘋果醋龍頭遇困，天地壹號(hào)募資15億合理性存疑）

紅周刊丨汪佳蕊

寧愿用逾10億自有資金買理財(cái)也不愿投入到自家項(xiàng)目中，卻想從市場(chǎng)募資15億，天地壹號(hào)難脫“圈錢”嫌疑，而其募投項(xiàng)目實(shí)施的必要性和合理性也讓人懷疑。

(資料圖片僅供參考)

日前，以蘋果醋飲料起家的天地壹號(hào)飲料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“天地壹號(hào)”）向深交所遞交IPO申請(qǐng)并獲得受理。此次，天地壹號(hào)計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)7778.82萬(wàn)股，擬募資規(guī)模達(dá)15億元，受到了市場(chǎng)的高度關(guān)注。

需要注意的是，天地壹號(hào)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過(guò)于單一，主營(yíng)產(chǎn)品蘋果醋的銷量與銷售價(jià)格雙雙下降。作為一家高新技術(shù)企業(yè)，其研發(fā)費(fèi)用占比偏低，或不滿足高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)。此外，面對(duì)小眾的細(xì)分賽道和愈發(fā)激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，天地壹號(hào)的天花板相對(duì)較低，企業(yè)成長(zhǎng)性恐會(huì)受限。

產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊降

行業(yè)天花板較低

天地壹號(hào)成立于2002年，主營(yíng)業(yè)務(wù)為飲料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括蘋果醋飲料、陳醋飲料、包裝飲用水以及果汁飲料，其中，蘋果醋飲料是天地壹號(hào)起家的產(chǎn)品，2019年至2021年（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”），來(lái)自蘋果醋飲料的收入占公司總收入的比例均超過(guò)了95%，產(chǎn)品集中度過(guò)高的問(wèn)題較為明顯。

2019年至2022年上半年，天地壹號(hào)的營(yíng)業(yè)收入分別為25.85億元、18.99億元、18.17億元和3.20億元，同期，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為3.82億元、2.51億元、2.55億元和-1.87億元。與上年同期相比，其營(yíng)業(yè)收入增速分別為22.37%、-26.52%、-4.33%和-37.45%，對(duì)應(yīng)的歸母凈利潤(rùn)增速分別為11.11%、-34.23%、1.64%和-112.86%，可以看出，天地壹號(hào)的營(yíng)收與凈利潤(rùn)情況整體呈下滑趨勢(shì)，2022年上半年還出現(xiàn)了虧損的情況。

對(duì)于業(yè)績(jī)下滑的原因，天地壹號(hào)給出的解釋是受新冠疫情影響，實(shí)際上《紅周刊》注意到，除了疫情因素影響，導(dǎo)致其當(dāng)家產(chǎn)品蘋果醋銷量大幅下滑外，相關(guān)產(chǎn)品銷售價(jià)格的下降也是導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)虧損的重要原因。

從銷量情況來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，其蘋果醋產(chǎn)品（包括650蘋果醋和330蘋果醋）的銷量分別為33.82萬(wàn)噸、27.51萬(wàn)噸和25.46萬(wàn)噸，其中2020年和2021年的銷量分別同比減少了18.68%和7.44%。分具體產(chǎn)品來(lái)看，650蘋果醋的銷量由2019年的11.35萬(wàn)噸降至2021年的8.11萬(wàn)噸，330蘋果醋的銷量則由2019年的22.47萬(wàn)噸降至17.35萬(wàn)噸。

從銷售價(jià)格來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，其蘋果醋產(chǎn)品（包括650蘋果醋和330蘋果醋）的結(jié)算價(jià)格均價(jià)分別為7522.94元/噸、6716.28元/噸和6917.49元/噸，2021年的產(chǎn)品均價(jià)較2019年下滑幅度為8.05%。其中，330蘋果醋2021年的結(jié)算均價(jià)相較2019年下滑幅度達(dá)到13.08%，650蘋果醋的結(jié)算價(jià)格則變化不大。

主要產(chǎn)品銷量與銷售價(jià)格的下行也影響了公司的毛利率。2019年至2021年，天地壹號(hào)的綜合毛利率分別為66.53%、58.23%和59.67%，整體呈下降趨勢(shì)。實(shí)際上，其毛利率的下降也受到了其主營(yíng)產(chǎn)品蘋果醋飲料單位成本上漲的影響，從2019年到2021年，前述產(chǎn)品的單位成本由2522.93元/噸漲至2828.07元/噸。未來(lái)如果其無(wú)法控制產(chǎn)品價(jià)格或單位成本，不排除毛利率進(jìn)一步下降的可能。

在招股書中天地壹號(hào)披露了我國(guó)軟飲料的市場(chǎng)規(guī)模及其未來(lái)預(yù)測(cè)，但蘋果醋賽道在軟飲料中占比甚小，并不具備過(guò)多參考價(jià)值，而國(guó)內(nèi)的果醋飲料賽道的市場(chǎng)規(guī)模則仍然較小。根據(jù)智研咨詢發(fā)布的《2017-2022年中國(guó)蘋果醋市場(chǎng)運(yùn)行態(tài)勢(shì)及投資戰(zhàn)略研究報(bào)告》顯示，2015年中國(guó)醋飲料市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)35億元，但即使在無(wú)疫情的情況下，截至2018年，國(guó)內(nèi)蘋果醋飲料市場(chǎng)規(guī)模也僅達(dá)到45.22億元，增速有限。并且，據(jù)招股書引用Euromonitor口徑的數(shù)據(jù)顯示，天地壹號(hào)在果醋飲料細(xì)分領(lǐng)域的終端零售市場(chǎng)占有率常年位居第一，遠(yuǎn)超第二名，但考慮到蘋果醋的行業(yè)“天花板”較低，且天地壹號(hào)產(chǎn)品相對(duì)單一，因此整體看來(lái)，其成長(zhǎng)空間有限。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也曾表示：“醋飲料是一個(gè)非常小眾的細(xì)分賽道。目前來(lái)說(shuō)，整個(gè)市場(chǎng)的容量也非常的小，現(xiàn)在天地壹號(hào)的市占率已經(jīng)超過(guò)了80%，它自身的發(fā)展已經(jīng)達(dá)到一個(gè)天花板，再加上整個(gè)（蘋果醋）行業(yè)的天花板也非常低，那就是說(shuō)它將會(huì)遭遇雙天花板的尷尬困境?！?/p>

蘋果醋業(yè)務(wù)陷入困境

擬借“精釀啤酒”突圍

蘋果醋業(yè)務(wù)的發(fā)展遇到了瓶頸，天地壹號(hào)便開始積極尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。據(jù)《紅周刊》了解，天地壹號(hào)瞄準(zhǔn)了精釀啤酒賽道，并于今年6月推出新產(chǎn)品“1號(hào)燒啤”，但公司公開回應(yīng)稱“公司確實(shí)有專門‘精釀啤酒’進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)，目前還處在前期口感測(cè)試和市場(chǎng)調(diào)研階段，并沒(méi)有正式投放市場(chǎng)?！?/p>

然而，精釀啤酒賽道雖然前景可期，但隨著市場(chǎng)關(guān)注度的加大，行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，諸多啤酒大廠、中小創(chuàng)業(yè)者相繼涌入，整個(gè)精釀啤酒細(xì)分行業(yè)處于散亂無(wú)序的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境之中。

《紅周刊》通過(guò)“1號(hào)燒啤”的小程序發(fā)現(xiàn)，該產(chǎn)品廣告宣傳語(yǔ)突出“超過(guò)九天拿淋菜（銷毀）”，包裝更是用9天的保質(zhì)期時(shí)間強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品的“鮮活承諾”。根據(jù)產(chǎn)品介紹，“1號(hào)燒啤”的酒精度為≥4.5%vol，原麥汁濃度為14.0°P，保質(zhì)期為9天，貯運(yùn)條件為0°C至12°C運(yùn)輸貯藏，禁止加熱或0°C以下冷凍，產(chǎn)品售價(jià)為19.80元/罐/500ml。顯然，“1號(hào)燒啤”貯運(yùn)條件相對(duì)較高，再加上較短的保質(zhì)期，這無(wú)疑會(huì)提高該產(chǎn)品的銷售難度。從價(jià)格來(lái)看，該產(chǎn)品售價(jià)也高于多數(shù)精釀啤酒的市場(chǎng)價(jià)格，并不具備價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

值得一提的是，對(duì)于起步于廣東省內(nèi)的天地壹號(hào)來(lái)說(shuō)，廣東省是其最重要的區(qū)域市場(chǎng)。無(wú)論是蘋果醋銷售還是品牌知名度，公司都具備很強(qiáng)的地域性特征，其若想要突破地域限制，進(jìn)軍其他區(qū)域市場(chǎng)，恐怕阻力不會(huì)小。

招股書顯示，2019年至2021年，天地壹號(hào)來(lái)自廣東省內(nèi)的收入分別占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例的65.71%、81.47%和68.34%，占絕對(duì)的主導(dǎo)地位。雖然近年來(lái)其在廣西、湖南、湖北等地的銷售收入增長(zhǎng)速度較快，但報(bào)告期內(nèi)整體收入規(guī)模仍然偏低，以2021年為例，廣東省外的收入占比僅為26.50%，還有5.16%的收入則來(lái)自于線上銷售。

如此來(lái)看，天地壹號(hào)想要通過(guò)精釀啤酒賽道來(lái)開拓新的增長(zhǎng)曲線恐怕并不容易，其“1號(hào)燒啤”能否脫穎而出還需要市場(chǎng)的檢驗(yàn)。

高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)存疑

巨額銷售費(fèi)用難以拉起銷量

值得一提的是，作為我國(guó)醋飲料行業(yè)的龍頭企業(yè)，天地壹號(hào)還是一家高新技術(shù)企業(yè)。據(jù)招股書披露，天地壹號(hào)于2021年12月20日被認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)，有效期從2021年1月1日至2023年12月31日。公司享受高新技術(shù)企業(yè)15%的企業(yè)所得稅優(yōu)惠稅率。

然而，按照《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》的規(guī)定，最近一年銷售收入在2億元以上的企業(yè)，其近三個(gè)會(huì)計(jì)年度的研究開發(fā)費(fèi)用總額占同期銷售收入總額的比例需要符合不低于3%的標(biāo)準(zhǔn)，而在報(bào)告期內(nèi)天地壹號(hào)的研發(fā)費(fèi)用分別為5537.54萬(wàn)元、3340.16萬(wàn)元和4050.92萬(wàn)元，其研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例分別僅為2.14%、1.76%和2.23%。從研發(fā)投入占比來(lái)看，天地壹號(hào)似乎并不符合高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)此恐怕需要企業(yè)作出解釋。

重要的是，如果其真的不符合高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)，不但要取消其當(dāng)前享受的稅率優(yōu)惠，還需要補(bǔ)繳此前因享受優(yōu)惠而少繳的稅收差額，這將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生不小的影響。

再看其銷售費(fèi)用。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，天地壹號(hào)的期間費(fèi)用金額分別為12.68億元、9.13億元和8.07億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別49.04%、48.07%和44.40%，始終處于較高水平。其中，銷售費(fèi)用分別為11.11億元、7.76億元和6.75億元，銷售費(fèi)用率分別高達(dá)42.98%、40.87%和37.15%。而同行業(yè)可比上市公司養(yǎng)元飲品、承德露露、東鵬飲料、農(nóng)夫山泉、歡樂(lè)家的銷售費(fèi)用率均值分別為18.41%、16.33%和16.73%，天地壹號(hào)銷售費(fèi)用超同行業(yè)可比上市公司均值20到30個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)此，公司給出的解釋是人工費(fèi)用率較高所致。

從銷售費(fèi)用細(xì)分項(xiàng)目來(lái)看，天地壹號(hào)的銷售費(fèi)用主要由人工費(fèi)、業(yè)務(wù)外包費(fèi)、廣告費(fèi)、市場(chǎng)推廣費(fèi)等構(gòu)成，其中，人工費(fèi)用一項(xiàng)占比在報(bào)告期內(nèi)始終超過(guò)40%。據(jù)招股書披露，2021年末，天地壹號(hào)銷售人員數(shù)量高達(dá)3152人，占員工總數(shù)的比例達(dá)76.19%，比例非常高，由此可以看出其對(duì)銷售的重視程度。

除人工費(fèi)外，天地壹號(hào)的業(yè)務(wù)外包費(fèi)、廣告費(fèi)、市場(chǎng)推廣費(fèi)也占了很大的比重。據(jù)招股書介紹，業(yè)務(wù)外包費(fèi)的上漲是由于自2019年7月開始，公司通過(guò)業(yè)務(wù)外包公司對(duì)廣東省外市場(chǎng)進(jìn)行市場(chǎng)推廣活動(dòng)。因此，無(wú)論是業(yè)務(wù)外包費(fèi)用、廣告費(fèi)，還是市場(chǎng)推廣費(fèi)用都是天地壹號(hào)用于品牌宣傳所產(chǎn)生的。若將三項(xiàng)費(fèi)用結(jié)合起來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)，公司用于品牌宣傳和市場(chǎng)推廣的費(fèi)用分別達(dá)到4.32億元、3.37億元和2.81億元，占銷售費(fèi)用的比例分別為38.86%、43.38%和41.65%，該部分費(fèi)用與人工費(fèi)用的占比可謂是旗鼓相當(dāng)。

盡管天地壹號(hào)在銷售方面的費(fèi)用支出巨大，但產(chǎn)品銷量仍在走下坡路，巨額銷售費(fèi)用似乎并未給其帶來(lái)預(yù)期效果。

大筆資金購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品

募資15億合理性存疑

根據(jù)招股書披露，天地壹號(hào)計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)7778.82萬(wàn)股，擬募集資金15億元用于投入天地壹號(hào)遂溪產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目一期、天地壹號(hào)營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)升級(jí)及品牌建設(shè)項(xiàng)目、天地壹號(hào)信息化建設(shè)升級(jí)項(xiàng)目，以及補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行借款。四項(xiàng)募資項(xiàng)目擬使用募集資金的比例分別為28.67%、49.26%、3.54%和18.53%。然而，其本次募投項(xiàng)目是否合理是值得懷疑的。

首先，從擬使用募集資金最多的天地壹號(hào)營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)升級(jí)及品牌建設(shè)項(xiàng)目來(lái)看，公司擬在全國(guó)多個(gè)省份投入產(chǎn)品陳列費(fèi)、終端推廣費(fèi)、渠道促銷費(fèi)及培訓(xùn)費(fèi)作為營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)費(fèi)用，其中包括投入電視、電臺(tái)廣告費(fèi)，戶外、高速T型牌廣告費(fèi)，公交車、地鐵、高鐵、鐵路客車廣告費(fèi)，電影院、電梯廣告費(fèi)，以及互聯(lián)網(wǎng)和其它終端廣告費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用。對(duì)此項(xiàng)目，公司稱，這將有利于鞏固公司行業(yè)地位和品牌實(shí)力，是鞏固并擴(kuò)大公司市場(chǎng)份額的有效途徑?？删蛨?bào)告期內(nèi)的情況來(lái)看，天地壹號(hào)在2019年至2021年三年內(nèi)共計(jì)投入了25.62億元的銷售費(fèi)用，但公司仍有近七成的收入來(lái)自于廣東省內(nèi)，且銷量還在下滑，而其繼續(xù)募資投入7.39億元能否走出廣東省，完成全國(guó)的布局，推動(dòng)銷量增長(zhǎng)，恐怕仍存很大的不確定性，因此，如此巨額資金投入此項(xiàng)目是否有必要是值得商榷的。

其次，從天地壹號(hào)遂溪產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目一期項(xiàng)目來(lái)看，該項(xiàng)目計(jì)劃新建1條罐裝醋飲料生產(chǎn)線、1條瓶裝醋飲料生產(chǎn)線，并建設(shè)相關(guān)配套設(shè)施，實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?、自動(dòng)化的醋飲料生產(chǎn)。項(xiàng)目建成后，公司可形成年產(chǎn)8萬(wàn)噸罐裝醋飲料和7萬(wàn)噸瓶裝醋飲料的生產(chǎn)能力。但是正如前文所述，目前公司的產(chǎn)量和銷量一直在走下坡路，報(bào)告期內(nèi)，650蘋果醋和330蘋果醋的產(chǎn)能利用率合計(jì)分別為83.90%、60.71%和56.58%，不僅一直處于下滑趨勢(shì)，而且在2021年其產(chǎn)能利用率已不足60%，如若再擴(kuò)大產(chǎn)能，對(duì)于公司來(lái)說(shuō)不但難以消化，或許還將進(jìn)一步加大公司的經(jīng)營(yíng)壓力，因此，該項(xiàng)目的實(shí)施必要性也令人懷疑。

最后，其募資項(xiàng)目中還有2.78億元擬用于補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行貸款?！都t周刊》翻閱招股書發(fā)現(xiàn)，截至2021年12月31日，天地壹號(hào)賬上的貨幣資金尚有1.26億元，其中94.70%為銀行存款，其他貨幣資金為子公司香港天地共贏存放于證券賬戶的資金及公司存放于支付寶、京東錢包等賬戶的資金。并且，公司貨幣資金中不存在因抵押或質(zhì)押等導(dǎo)致公司對(duì)使用貨幣資金有所限制的情況。

同時(shí)，天地壹號(hào)的交易性金融資產(chǎn)規(guī)模也在逐年增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)分別為8.83億元、10.09億元和10.17億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例在60%上下。根據(jù)招股書披露，天地壹號(hào)的交易性金融資產(chǎn)主要用于購(gòu)買銀行理財(cái)產(chǎn)品和權(quán)益工具投資。

從上述情況能夠看出，天地壹號(hào)目前似乎并不存在太大的資金缺口，但其卻寧愿用自有資金購(gòu)買銀行理財(cái)產(chǎn)品和權(quán)益工具投資，也不愿投入到公司項(xiàng)目中，這難免令人懷疑，其有借IPO之機(jī)大幅募資“圈錢”之嫌，而募資項(xiàng)目實(shí)施的必要性和合理性也要畫上一個(gè)問(wèn)號(hào)。

作為一家飲料企業(yè)，天地壹號(hào)高達(dá)15億元募資規(guī)模實(shí)在過(guò)于龐大。企業(yè)應(yīng)腳踏實(shí)地，結(jié)合公司主營(yíng)業(yè)務(wù)現(xiàn)狀、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、實(shí)際財(cái)務(wù)狀況等因素合理確定募集資金的規(guī)模和用途，避免因募資金額過(guò)大和募投項(xiàng)目不合理帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

（本文已刊發(fā)于11月19日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

標(biāo)簽：