（原標題：聚焦IPO | 新亞電纜發(fā)展空間有局限性，材料價格變化對業(yè)績擾動明顯）

紅周刊丨王宗耀

(資料圖)

作為一家“家族型”企業(yè)，新亞電纜在發(fā)展中存在很大局限性，經(jīng)營中過度依賴南方電網(wǎng)，讓公司在盈利能力上有所受限。

廣東新亞光電纜股份有限公司（以下簡稱“新亞電纜”）是一家專門從事電線電纜研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，主要產(chǎn)品為電力電纜、電氣裝備用電線電纜及架空導線等，主要應用于電力、軌道交通、建筑工程、新能源、智能制造裝備等領域。

今年3月份，公司發(fā)布招股書，擬在主板上市?！都t周刊》發(fā)現(xiàn)，作為一家有著20多年發(fā)展歷史的家族式企業(yè)，新亞電纜在產(chǎn)品布局、銷售市場方面不僅存在明顯的局限性，且經(jīng)營上也深受擾動因素影響，近年的業(yè)績表現(xiàn)很不穩(wěn)定。

發(fā)展空間受限

經(jīng)營業(yè)績不穩(wěn)

新亞電纜是有著明顯“家族企業(yè)”特征的。據(jù)招股書，持有公司5%以上的股東共有4人，分別為陳家錦、陳志輝、陳強、陳偉杰，4人合計持有公司93.71%的股權。此外，剩余股權分別為陳少英、陳新妹、陳金英、鴻興咨詢和清遠聯(lián)盈持有。

從股東之間關系來看，陳強與陳偉杰為胞兄弟關系，二人與陳家錦、陳志輝為堂兄弟關系，四人為一致行動人；陳少英、陳新妹、陳金英與陳家錦、陳志輝、陳強、陳偉杰為姑侄關系；鴻興咨詢系實際控制人陳家錦、陳志輝、陳強、陳偉杰合計持有100%股權的企業(yè)；而持有公司0.29%的清遠聯(lián)盈則為員工持股平臺。職務安排上，陳家錦為公司董事長，陳志輝為董事、總經(jīng)理，陳偉杰為公司董事。

整體來看，新亞電纜99%以上股權都集中在陳氏家族手中，高級管理層也多為陳氏家族成員。

在企業(yè)發(fā)展初期，家族型企業(yè)雖然有利于大家集中力量去辦大事，但隨著公司的規(guī)模變大、關聯(lián)公司的增多，特別是上市成為公眾公司后，如何有效避免一股獨大和關聯(lián)交易問題則成為很多問題公司的痛點，而新亞電纜能否規(guī)避掉這一痛點還是需要觀察的。

招股書還披露，2020年至2022年（報告期），新亞電纜實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為23.25億元、28.93億元和27.63億元，其中2021年和2022年同比變動幅度分別達到24.46%和-4.50%；扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的歸屬于母公司股東的凈利潤分別為1.1億元、0.96億元和1.07億元，其中2021年和2022年同比變動幅度分別達到了-12.86%和11.56%。

就招股書披露的數(shù)據(jù)看，公司不僅在經(jīng)營業(yè)績上存在較大的波動，且收入與利潤的變動步調(diào)也不一致，比如在2021年收入大幅增長的情況下，凈利潤卻出現(xiàn)了大幅下滑，而到了2022年，則又出現(xiàn)截然相反的結(jié)果，很顯然，這背后是有一定擾動因素的。

近年來，電纜行業(yè)領先企業(yè)的市占率不斷提高，尤其是行業(yè)內(nèi)的一些規(guī)模較大的龍頭企業(yè)，憑借著技術、品牌與資金優(yōu)勢，不僅在全國乃至全球布局，且聚焦高端產(chǎn)品獲取超額盈利。比如國內(nèi)行業(yè)領先企業(yè)亨通光電2022年收購了全球領先的特種光纖生產(chǎn)商j-fiber GmbH公司100%股權，完善其全球布局。再比如國內(nèi)光電纜品種最齊全的公司中天科技也在不斷拓展國際業(yè)務，2022年完成了菲律賓高壓海纜總包項目現(xiàn)場工作的竣工驗收、德國高壓海纜總包項目的調(diào)試驗收，以及越南等大長度中壓海纜項目的順利交付，并相繼在南美、中東獲得多項重大項目。相比之下，仍在為上市目標努力拼搏的新亞電纜，雖經(jīng)歷了20多年的發(fā)展，但仍未走出區(qū)域限制。報告期內(nèi)，公司來源于華南地區(qū)的銷售收入占主營業(yè)務收入比例分別為87.50%、86.56%和87.01%。

產(chǎn)品方面，行業(yè)領先企業(yè)產(chǎn)品布局相當豐富，比如亨通光電不僅在智能電網(wǎng)領域有產(chǎn)品布局，其在光通信、海洋通信、工業(yè)智能等領域的收入占比也均不低；中天科技則在電網(wǎng)建設、光通信網(wǎng)絡、海洋建設、新能源領域皆有布局。相比而言，新亞電纜的產(chǎn)品布局就明顯窄的多，其主要產(chǎn)品為電力、電氣裝備電纜和架空導線，或因其產(chǎn)品布局的不豐富，導致公司在客戶上過度依賴南方電網(wǎng)，風險分散方面存在天然劣勢。

整體來看，新亞電纜的發(fā)展區(qū)域限制、產(chǎn)品布局單一等特點，在一定程度上限制了公司業(yè)務未來發(fā)展的想象空間，后續(xù)其要想有所突破，顯然要付出更多的努力。

材料價格波動影響明顯

盈利能力明顯弱于同行

在前文中我們提到，新亞電纜業(yè)績波動較大，其收入與利潤的變動步調(diào)并不一致，其中存在擾動因素，那么，主要的擾動因素是什么呢？

我們先來看看其收入與產(chǎn)品銷量的變化情況。2021年，公司收入實現(xiàn)大增，然而從招股書披露的數(shù)據(jù)來看，公司的中壓電力電纜和低壓電力電纜、電氣裝備用電力電纜產(chǎn)品的銷量基本是原地踏步，而架空導線的銷量雖有增長，但收入占比并不高（見表1）。進入2022年，中壓電力電纜的銷量下滑了17.14%，架空導線銷量同樣是下滑的，而低壓電力電纜、電氣裝備用電力電纜的銷量雖有所增長，但增幅不足5%。也就是說，新亞電纜近兩年銷售情況并沒有大幅改善的跡象，其2021年收入的大增并不是主要產(chǎn)品銷量增長帶來的結(jié)果。

既然不是銷量這個因素，那么影響收入的另一重要因素便是產(chǎn)品價格。對此，公司在招股書中表示：“在價格方面，電線電纜產(chǎn)品定價受銅價、鋁價等大宗商品價格波動影響較大?！睂嶋H上，從招股書披露的信息來看，原材料價格的波動正是擾動其業(yè)績變化的重要因素。

電線電纜產(chǎn)業(yè)屬于典型的“料重工輕”行業(yè)，銅、鋁等主要原材料在產(chǎn)品成本中占比較大。根據(jù)公司披露的信息，報告期內(nèi)，直接材料占主營業(yè)務成本比例分別為93.54%、95.03%、94.59%，而其中僅銅材和鋁材兩項的占比就超過八成。如此情況意味著，銅、鋁材料的價格波動對公司成本的影響是極其重大的。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2020年3月份，銅的價格約在3.66萬元/噸，此后價格便一路飆升，到2021年5月份，一度上漲到7.61萬元/噸，價格翻了一番還要多，此后2022年5月~6月份雖然有一波大幅回調(diào)，但截至目前，價格仍然在7萬元/噸上下波動（見圖1）。

鋁的價格走勢與銅趨同，2020年3月份低點時，A00鋁錠的價格為1.14萬元/噸，到2021年10月高點時，曾一度上漲到2.33萬元/噸，價格也翻了一番。截至目前，價格仍在1.9萬元/每噸的較高位置波動（見圖2）。

招股書披露，新亞電纜2021年原材料銅桿采購價格上漲了39.43%，鋁錠及鋁桿的采購價格上漲了36.84%。原材料采購價格的上漲，直接推動了公司產(chǎn)品售價的增長，根據(jù)新亞電纜披露的數(shù)據(jù)，其電線電纜產(chǎn)品的單價從2020年的13452.09元/千米增長到2021年的15522.47元/千米，增幅為15.39%。顯然，主要產(chǎn)品銷售價格的增長遠低于材料成本的增幅，這也使得公司在當年銷售收入獲得大幅增長的同時，出現(xiàn)了“增收不增利”的窘?jīng)r，凈利潤出現(xiàn)大幅下滑。2022年度，產(chǎn)品價格雖然有進一步上漲，但因銷量下滑的影響，收入反而出現(xiàn)下降。

在深受原材料價格擾動的情況下，新亞電纜盈利能力是并不穩(wěn)定的。報告期內(nèi)，其綜合毛利率分別為14.48%、9.21%和9.85%，其中2021年毛利率有明顯下降，而2022年雖然有所回升，但幅度相當有限。

此外，新亞電纜在招股書中選取了漢纜股份、杭電股份、金龍羽、中辰股份、久盛電氣作為同行業(yè)可比公司，然而對比同行業(yè)數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，新亞電纜的毛利率不但遠遠低于同行業(yè)公司均值（見表2），而且在近兩年中也是最低的，由此可見其盈利能力要弱于同行業(yè)公司。

另外，從2021年及2022年毛利率變化情況來看，雖然行業(yè)內(nèi)一些公司的毛利率在原材料漲價后也有一定程度的下降，但下降幅度相對有限，遠不及新亞電纜的下降幅度大，這從側(cè)面反映出，新亞電纜相比同行業(yè)公司的抗風險能力是偏弱的。

更重要的是，如果后續(xù)相關原材料價格繼續(xù)在高位波動，則有可能對公司的盈利能力，以及經(jīng)營穩(wěn)定性產(chǎn)生持續(xù)負面影響，若依據(jù)公司報告期內(nèi)主要產(chǎn)品銷量駐足不前的現(xiàn)實來看，后續(xù)要想出現(xiàn)量級變化顯然是存在不小難度的。

銷售、采購均存依賴

應收高企風險不容忽視

前文中我們曾提到，新亞電纜的產(chǎn)品主要為電力、電氣裝備電纜和架空導線，產(chǎn)品布局較為單一，因此形成了在客戶上依賴電網(wǎng)公司的局面。數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)，其對前五大客戶的銷售金額合計占當期主營業(yè)務收入的比例分別為52.03%、54.67%和51.97%。其中對第一大客戶南方電網(wǎng)的銷售金額占主營業(yè)務收入的比例則分別達42.30%、43.09%和40.10%。

根據(jù)Wind統(tǒng)計，目前國內(nèi)僅從事電力電纜生產(chǎn)的上市公司數(shù)量就高達25家，而具有一定規(guī)模的公司則有329家之多，市場競爭相當激烈。新亞電纜在招股書中表示，自己主要通過公開招投標的方式與南方電網(wǎng)建立了合作關系。這意味著，對于同一項目，是存在大量競標對象的，因此，新亞電纜想要中標，在價格方面需要有較高的競爭力。而正如前文分析，其毛利率遠低于行業(yè)均值，恐怕與其以較低的價格參與競標是有著莫大關系的。未來公司要想提高自己的盈利能力，在毛利率方面追上行業(yè)公司，價格的上升恐怕會讓其面臨丟失一定的銷售市場的可能性。

值得重視的是，因存在大客戶依賴情況，公司的議價能力、回款能力均受到一定影響。報告期各期末，新亞電纜應收款項（含應收賬款、合同資產(chǎn)、應收票據(jù)和應收款項融資）賬面價值分別為8.16億元、9.87億元和7.64億元，占各期營業(yè)收入比例超過了25%。

從新亞電纜期末應收賬款及合同資產(chǎn)余額前五名客戶名單來看，南方電網(wǎng)始終高居榜首，在各年度中南方電網(wǎng)應收賬款及合同資產(chǎn)余額的占比分別為54.82%、56.13%和38.90%。由此可看出，大客戶依賴之下，新亞電纜回款速度較慢。而大量應收賬款的存在，不但會占用企業(yè)的流動性，而且還存在一定的回款風險，一旦其后續(xù)出現(xiàn)大量應收賬款無法如期回款的情況，恐怕會對企業(yè)的正常經(jīng)營產(chǎn)生影響，更嚴重的是，如果相關客戶出現(xiàn)經(jīng)營困難等情況，則會對公司業(yè)績及財務狀況造成不利影響。

除此之外，大量應收賬款的存在，也使得公司不得不計提大量壞賬準備，在一定程度上影響到了公司的利潤表現(xiàn)。招股書披露，新亞電纜在報告期內(nèi)僅計提的壞賬準備金額就分別達4422.32萬元、4897.68萬元和4730.20萬元，分別占公司當期凈利潤的40.03%、50.78%和42.71%。因此，如何有效降低高企的應收賬款，是新亞電纜目前需要解決的一大現(xiàn)實問題。

事實上，除了銷售上存在對大客戶的依賴，新亞電纜采購上對供應商的依賴問題更需要重視。從披露的數(shù)據(jù)來看，報告期內(nèi)，新亞電纜對前五大供應商的采購金額合計占當期原材料采購金額的比例分別達到了88.28%、85.63%和86.48%。其中，對第一大供應商江西銅業(yè)下屬公司的采購合計金額占總額的比例便分別高達61.97%、49.10%和55.28%。

從采購內(nèi)容來看，新亞電纜采購的主要為銅桿、鋁錠等金屬原材料，而在前文中我們也有所分析，這些原材料占公司主營業(yè)務成本比重很高，近年來，這些原材料的價格變化也比較大，供應商過度集中，一旦因為價格變化或者供應商供給等方面出現(xiàn)問題，則也有可能會對公司的生產(chǎn)產(chǎn)生不利影響。

（本文已刊發(fā)于4月29日《紅周刊》，提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

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